新一輪國(guó)有企業(yè)改革加快推進(jìn)自2015年8月國(guó)企改革的綱領(lǐng)性文件《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見(jiàn)》發(fā)布以來(lái)，國(guó)企改革全面深化。2017年中央明確加快深度調(diào)整重組步伐，穩(wěn)步推動(dòng)企業(yè)集團(tuán)層面兼并重組，加快推進(jìn)煤炭、電力業(yè)務(wù)整合，進(jìn)一步實(shí)施專(zhuān)業(yè)化重組

新一輪國(guó)有企業(yè)改革加快推進(jìn)

自2015年8月國(guó)企改革的綱領(lǐng)性文件《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見(jiàn)》發(fā)布以來(lái)，國(guó)企改革全面深化。2017年中央明確加快深度調(diào)整重組步伐，穩(wěn)步推動(dòng)企業(yè)集團(tuán)層面兼并重組，加快推進(jìn)煤炭、電力業(yè)務(wù)整合，進(jìn)一步實(shí)施專(zhuān)業(yè)化重組。能源行業(yè)新一輪國(guó)企改革逐步趨于明朗，改革方向也已經(jīng)逐步明確，2017注定影響深遠(yuǎn)。

神華集團(tuán)、國(guó)電集團(tuán)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合下優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)

神華集團(tuán)和國(guó)電集團(tuán)合并，資產(chǎn)規(guī)模將達(dá)1.77萬(wàn)億元以上。作為唇齒相依的上下游產(chǎn)業(yè)，煤、電企業(yè)一直處于反復(fù)博弈的形態(tài)中，沒(méi)有形成協(xié)調(diào)穩(wěn)定的關(guān)系。自2004年實(shí)施的煤電聯(lián)動(dòng)政策初期發(fā)揮較好的作用，但是已經(jīng)不適應(yīng)近年經(jīng)濟(jì)發(fā)展，電煤限價(jià)、長(zhǎng)期協(xié)議的推行也阻力重重，煤、電上下游行業(yè)整合，有利于風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，實(shí)現(xiàn)電、煤產(chǎn)業(yè)的共贏(yíng)共生。

以供給側(cè)改革為出發(fā)點(diǎn)，以電力體制和國(guó)企改革為手段——改革三重奏并行的真正意義

結(jié)構(gòu)變化與產(chǎn)能過(guò)剩是目前發(fā)電行業(yè)主要矛盾，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革最終目的是提高供給體系的質(zhì)量和效益，要求優(yōu)化資源配置。我們認(rèn)為發(fā)電側(cè)改革訴求主要包括做大做強(qiáng)國(guó)有企業(yè)，實(shí)現(xiàn)“走出去”;有利于行業(yè)供給側(cè)改革實(shí)施;減少同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，實(shí)現(xiàn)行業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展。以此觀(guān)點(diǎn)出發(fā)不難發(fā)現(xiàn)，發(fā)電板塊全類(lèi)型整合或更有利于實(shí)現(xiàn)供給側(cè)改革的主要目的。

發(fā)電行業(yè)公司整合猜想

我國(guó)發(fā)電行業(yè)目前已經(jīng)形成五大四小的格局。國(guó)企整合可行辦法是通過(guò)“煤電聯(lián)姻”、“水火互濟(jì)”、“風(fēng)火打捆”，整合低毛利率的火電和高毛利率的清潔能源電力。一方面提升行業(yè)集中度，做大做強(qiáng)國(guó)有企業(yè);另一方面能緩和企業(yè)在去產(chǎn)能過(guò)程中面臨的業(yè)績(jī)壓力，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，實(shí)現(xiàn)電力行業(yè)在降產(chǎn)能，調(diào)結(jié)構(gòu)這一階段的軟著陸。

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正文

1、砥礪前行——新一輪國(guó)有企業(yè)改革加快推進(jìn)

自2015年8月國(guó)企改革的綱領(lǐng)性文件《關(guān)于深化國(guó)有企業(yè)改革的指導(dǎo)意見(jiàn)》發(fā)布以來(lái)，國(guó)企改革全面深化，此后相繼發(fā)布多份與指導(dǎo)意見(jiàn)相關(guān)的文件，形成了以《指導(dǎo)意見(jiàn)》為引領(lǐng)、以若干文件為配套的國(guó)企改革頂層設(shè)計(jì)方案。

已經(jīng)出臺(tái)的改革意見(jiàn)或方案共分為三類(lèi)：第一類(lèi)是改革完善國(guó)有資產(chǎn)管理體制、加強(qiáng)和改進(jìn)企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督防止國(guó)有資產(chǎn)流失、深化國(guó)有企業(yè)改革中堅(jiān)持黨的領(lǐng)導(dǎo)加強(qiáng)黨的建設(shè)等方面的專(zhuān)項(xiàng)意見(jiàn);第二類(lèi)是深化中央管理企業(yè)負(fù)責(zé)人薪酬制度改革等方面的方案;第三類(lèi)是貫徹落實(shí)《指導(dǎo)意見(jiàn)》任務(wù)分工等方面的工作方案。

表1：國(guó)企改革1+n政策梳理

2017年“要在重點(diǎn)領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)盡快取得新的進(jìn)展和突破，包括：深入推進(jìn)公司制股份制混合所有制改革;切實(shí)建立靈活高效的市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)機(jī)制;不斷加大推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)改革力度;以管資本為主堅(jiān)決轉(zhuǎn)變國(guó)資監(jiān)管職能;全面從嚴(yán)加強(qiáng)國(guó)有企業(yè)黨的建設(shè)”。在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革層面，要“要圍繞服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略，不斷優(yōu)化國(guó)有資本重點(diǎn)投資方向，充分發(fā)揮國(guó)有資本投資、運(yùn)營(yíng)公司的作用，促進(jìn)國(guó)有資本合理流動(dòng)優(yōu)化配置。要加快深度調(diào)整重組步伐，穩(wěn)步推動(dòng)企業(yè)集團(tuán)層面兼并重組，加快推進(jìn)鋼鐵、煤炭、電力業(yè)務(wù)整合，進(jìn)一步實(shí)施專(zhuān)業(yè)化重組。”

能源行業(yè)新一輪國(guó)企改革逐步趨于明朗，改革方向也已經(jīng)逐步明確，2017年注定是改革進(jìn)程中至關(guān)重要，影響深遠(yuǎn)的一年。

2、煤電聯(lián)姻——國(guó)電集團(tuán)與神華集團(tuán)合并事件回顧

6月5日，神華集團(tuán)旗下上市公司中國(guó)神華，以及中國(guó)國(guó)電集團(tuán)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)國(guó)電集團(tuán))旗下上市公司國(guó)電電力同時(shí)發(fā)布公告停牌。至復(fù)牌為止，我們整理兩公司發(fā)布的公告如下。

表2：國(guó)電、神華集團(tuán)旗下主要上市企業(yè)停牌進(jìn)展

3、神華集團(tuán)、國(guó)電集團(tuán)強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，一加一大于二

3.1、集團(tuán)業(yè)務(wù)對(duì)比

神華集團(tuán)是目前我國(guó)規(guī)模最大、現(xiàn)代化程度最高的煤炭企業(yè)和世界上最大的煤炭供應(yīng)商。依托煤炭主業(yè)，充分利用煤炭運(yùn)輸和產(chǎn)能消納的環(huán)節(jié)，發(fā)展出了鐵路、港口、航運(yùn)、電力、煤制油與煤化工一體化的經(jīng)營(yíng)體系。公司產(chǎn)業(yè)鏈完善，集團(tuán)內(nèi)部協(xié)同效應(yīng)顯著，具有很強(qiáng)的綜合實(shí)力。國(guó)電集團(tuán)是五大全國(guó)性發(fā)電集團(tuán)之一，是以發(fā)電為主，煤炭，新能源等其他產(chǎn)業(yè)為輔的綜合性電力集團(tuán)。

作為唇齒相依的上下游產(chǎn)業(yè)，煤、電企業(yè)一直處于你賺我賠，幾年輪回的形態(tài)中，沒(méi)有形成協(xié)調(diào)穩(wěn)定的關(guān)系。自2004年實(shí)施的煤電聯(lián)動(dòng)政策初期發(fā)揮較好的作用，但是已經(jīng)不適應(yīng)近年經(jīng)濟(jì)發(fā)展，電煤限價(jià)、長(zhǎng)期協(xié)議的推行也阻力重重，基于以上原因，煤電企業(yè)早已自主開(kāi)展了向上下游的延伸，發(fā)電企業(yè)進(jìn)入煤炭領(lǐng)域，煤炭企業(yè)開(kāi)發(fā)燃煤電廠(chǎng)，從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度看，煤、電上下游行業(yè)整合，有利于風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，實(shí)現(xiàn)電、煤產(chǎn)業(yè)的共贏(yíng)共生。

從資產(chǎn)和營(yíng)收規(guī)?？矗?016年神華集團(tuán)和國(guó)電集團(tuán)的總資產(chǎn)分別為9763和7965億元，分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2479和1785億元，利潤(rùn)總額361和131億元。如果兩家企業(yè)合并，資產(chǎn)規(guī)模將超過(guò)1.77萬(wàn)億元，組建超大型的綜合能源公司，遠(yuǎn)超電力行業(yè)目前資產(chǎn)規(guī)模第一華能集團(tuán)9955億元的資產(chǎn)規(guī)模水平。

從主營(yíng)業(yè)務(wù)來(lái)看，神華集團(tuán)的主營(yíng)業(yè)務(wù)為煤炭和電力，國(guó)電集團(tuán)則以電力為主。2016年，煤炭和電力板塊對(duì)神華和國(guó)電的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)貢獻(xiàn)率分別達(dá)到73%和88%。

煤炭板塊

2016年，神華生產(chǎn)原煤4.31億噸。國(guó)電的煤炭業(yè)務(wù)規(guī)模相對(duì)較小，但也在2016年實(shí)現(xiàn)了5872萬(wàn)噸的產(chǎn)量。兩家集團(tuán)合力能實(shí)現(xiàn)約4.90億噸的煤炭年產(chǎn)量。

電力板塊

2016年，神華集團(tuán)總裝機(jī)容達(dá)到量8305萬(wàn)千瓦，其中風(fēng)電、光伏、水電等可再生能源裝機(jī)達(dá)到735萬(wàn)千瓦。2016年實(shí)現(xiàn)發(fā)電量3303億千瓦時(shí)，96%為火電。2016年國(guó)電集團(tuán)實(shí)現(xiàn)總裝機(jī)容量14296千瓦時(shí)，發(fā)電量5053億千瓦時(shí)。其中新能源發(fā)展獨(dú)具特色，風(fēng)電裝機(jī)近2583萬(wàn)千瓦，位居世界第一。

3.2、旗下主要上市公司情況對(duì)比

中國(guó)神華是神華集團(tuán)下屬的主要上市公司。2016年，中國(guó)神華總市值達(dá)到449億美元，位列全球煤炭上市公司首位、全球綜合性礦業(yè)上市公司第四名。公司主營(yíng)三大業(yè)務(wù)板塊——煤炭、發(fā)電和運(yùn)輸。2016年，煤炭業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)收益147.43億元，發(fā)電業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)116.89億元，運(yùn)輸業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)174.84億元，占比分別為33%，26%和40%。三大板塊協(xié)同發(fā)展，高效運(yùn)行，極大提升了公司的綜合競(jìng)爭(zhēng)能力和抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。

國(guó)電電力是國(guó)電集團(tuán)在資本市場(chǎng)的主要融資平臺(tái)之一，集團(tuán)下屬的綜合性電力企業(yè)。國(guó)電電力的盈利來(lái)源主要是發(fā)電和化工業(yè)務(wù)。2016年發(fā)電業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)137.08億元，占比97%。化工業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)3.67億元，占比3%。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，中國(guó)神華的業(yè)務(wù)更加多元，三大板塊的協(xié)同效應(yīng)明顯，綜合實(shí)力強(qiáng)勁。國(guó)電電力也具備多元化的業(yè)務(wù)布局，但增長(zhǎng)主要來(lái)自其發(fā)電業(yè)務(wù)，資源的配置更加集中。從主營(yíng)業(yè)務(wù)的規(guī)模來(lái)看，中國(guó)神華2016年煤炭業(yè)務(wù)的收入達(dá)到1313.57億元，在營(yíng)業(yè)收入中占比53%，是絕對(duì)的第一主業(yè)，但其發(fā)電和運(yùn)輸業(yè)務(wù)發(fā)展的規(guī)模也相當(dāng)可觀(guān)。2016年中國(guó)神華的發(fā)電收入為698.50億元，已經(jīng)超過(guò)以發(fā)電為第一主業(yè)的國(guó)電電力507.24億元的規(guī)模。從主業(yè)的盈利能力來(lái)看，在重疊的業(yè)務(wù)板塊中，中國(guó)神華發(fā)電和化工業(yè)務(wù)的毛利率均略勝于國(guó)電電力。神華運(yùn)輸業(yè)務(wù)的高盈利性是亮點(diǎn)，2016年鐵路和港口運(yùn)輸?shù)拿史謩e達(dá)到60%和55.7%。高盈利已經(jīng)讓運(yùn)輸業(yè)務(wù)成為中國(guó)神華盈利貢獻(xiàn)最大的業(yè)務(wù)，且公司在深耕現(xiàn)有煤炭運(yùn)輸業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，積極開(kāi)發(fā)新的運(yùn)輸資源，推進(jìn)“大物流“戰(zhàn)略的實(shí)施，不斷開(kāi)辟新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

電力方面，國(guó)電電力缺乏實(shí)力雄厚的上游煤炭業(yè)務(wù)的支持，在火電的建設(shè)規(guī)模和電力生產(chǎn)能力上不及中國(guó)神華，但國(guó)電電力在風(fēng)電、水電、光伏等清潔可再生能源發(fā)電業(yè)務(wù)上更具優(yōu)勢(shì)。近年來(lái)，國(guó)電電力積極推動(dòng)發(fā)電業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，持續(xù)優(yōu)化電源結(jié)構(gòu)和布局。截止2016年，國(guó)電電力的新能源和清潔可再生能源裝機(jī)已經(jīng)占總裝機(jī)容量的33.67%。

4、發(fā)電及用電結(jié)構(gòu)變化與產(chǎn)能過(guò)剩是目前發(fā)電行業(yè)主要矛盾

電力是國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的最重要基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)之一。燃煤發(fā)電作為建國(guó)以來(lái)最重要的電源種類(lèi)，發(fā)揮了不可替代的作用，同時(shí)由于我國(guó)能源結(jié)構(gòu)等情況，也將在電力系統(tǒng)中長(zhǎng)期存在。2006年以前，我國(guó)電源結(jié)構(gòu)一直以煤電、水電為主，其他類(lèi)型電源作為有效補(bǔ)充。改革開(kāi)放后，我國(guó)電力工業(yè)快速發(fā)展，電源裝機(jī)增長(zhǎng)迅速。經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)，導(dǎo)致電力需求的不斷增長(zhǎng)，與裝機(jī)保持較好的增速比，設(shè)備平均發(fā)電小時(shí)數(shù)除1998年前后出現(xiàn)下降，均維持較高水平。自2006年后，隨著技術(shù)水平的提升和節(jié)能環(huán)保意識(shí)和要求的增強(qiáng)，新能源、清潔能源，特別是非水可再生能源出現(xiàn)指數(shù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，我國(guó)的電源結(jié)構(gòu)逐漸發(fā)生了很大的變化。2006年至2016年，我國(guó)煤電(含燃煤熱電)裝機(jī)比例占比下降了約15%。

隨著電源裝機(jī)比例與能源需求變化，電力行業(yè)正在悄然從原有穩(wěn)態(tài)步入另一個(gè)新的階段。過(guò)去十余年(2006-2016)可以看作電力系統(tǒng)特別是發(fā)電行業(yè)發(fā)展的暫態(tài)過(guò)程，隨著這一過(guò)程逐步推進(jìn)，各類(lèi)電源發(fā)揮的新作用在逐步變化中。

受到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與電源結(jié)構(gòu)的調(diào)整雙重作用，煤電機(jī)組發(fā)電小時(shí)數(shù)自2010年后一直處于下降通道。

煤電規(guī)劃建設(shè)預(yù)警機(jī)制

2016年4月15日，國(guó)家能源局發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)我國(guó)煤電有序發(fā)展的通知》發(fā)改能源[2016]565號(hào)，提出“建立煤電規(guī)劃建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制”，并行發(fā)布未來(lái)3年33個(gè)省級(jí)電網(wǎng)區(qū)域(含蒙東、蒙西和冀北、冀南)的煤電建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警信號(hào)。

煤電規(guī)劃建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制指標(biāo)體系由三部分構(gòu)成：煤電建設(shè)經(jīng)濟(jì)性預(yù)警指標(biāo)、煤電裝機(jī)充裕度預(yù)警指標(biāo)和資源約束指標(biāo)。最終的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警評(píng)級(jí)結(jié)果由三個(gè)指標(biāo)中的最高評(píng)級(jí)確定，預(yù)警程度由高到低分別為紅色、橙色和綠色。預(yù)警結(jié)果僅江西、安徽、海南為綠色，湖北為橙色，其余所有省份均為紅色預(yù)警。

2017年6月，國(guó)家能源局再次發(fā)布《國(guó)家能源局關(guān)于發(fā)布2020年煤電規(guī)劃建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警的通知》(國(guó)能電力[2017]106號(hào))提出2020年煤電預(yù)警情況。與2016年《關(guān)于建立煤電規(guī)劃建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制暨發(fā)布2019年煤電規(guī)劃建設(shè)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警的通知》相比，除了江西、安徽、海南、湖北四省外，2020年放開(kāi)湖南、河南省，同時(shí)值得注意的是，煤電建設(shè)經(jīng)濟(jì)性預(yù)警為紅色的湖北省預(yù)警結(jié)果為橙色。

發(fā)布電力行業(yè)“十三五”規(guī)劃

2016年11月7日，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局對(duì)外正式發(fā)布《電力發(fā)展“十三五”規(guī)劃》。這是時(shí)隔15年之后，電力主管部門(mén)再次對(duì)外公布電力發(fā)展5年規(guī)劃。上次發(fā)布需要追溯到2001年1月1日，當(dāng)時(shí)的電力主管部門(mén)——原國(guó)家經(jīng)貿(mào)委——發(fā)布了《電力工業(yè)“十五”規(guī)劃》。“十三五”期間，取消和推遲煤電建設(shè)項(xiàng)目1.5億千瓦以上，到2020年全國(guó)煤電裝機(jī)規(guī)模力爭(zhēng)控制在11億千瓦以?xún)?nèi);同時(shí)提出力爭(zhēng)淘汰火電落后產(chǎn)能2000萬(wàn)千瓦以上。

政府工作報(bào)告堅(jiān)持推進(jìn)供給側(cè)改革

2017年3月5日，第十二屆全國(guó)人民代表大會(huì)第五次會(huì)議開(kāi)幕會(huì)上李克強(qiáng)總理作政府工作報(bào)告。報(bào)告提出“堅(jiān)持以推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線(xiàn)”，深入推進(jìn)“三去一降一補(bǔ)”，扎實(shí)有效去產(chǎn)能，計(jì)劃“淘汰、停建、緩建煤電產(chǎn)能5000萬(wàn)千瓦以上，以防范化解煤電產(chǎn)能過(guò)剩風(fēng)險(xiǎn)，提高煤電行業(yè)效率，為清潔能源發(fā)展騰空間”。兩會(huì)上，國(guó)家能源局局長(zhǎng)努爾.白克力在專(zhuān)訪(fǎng)中同時(shí)明確2017年“淘汰落后機(jī)組500萬(wàn)千瓦，停建違規(guī)項(xiàng)目3800萬(wàn)千瓦，緩建700萬(wàn)千瓦以上”;同時(shí)提高清潔能源利用率，針對(duì)棄風(fēng)棄光問(wèn)題，提出通過(guò)加快系統(tǒng)調(diào)峰能力建設(shè)、調(diào)整優(yōu)化發(fā)展布局、推進(jìn)電力系統(tǒng)運(yùn)行模式變革等方式，實(shí)現(xiàn)“三北”地區(qū)棄風(fēng)、棄光率5%以?xún)?nèi)。

按照電力發(fā)展“十三五”規(guī)劃，至2020年，煤電裝機(jī)達(dá)到11億千瓦，占比將進(jìn)一步下降3-4個(gè)百分點(diǎn)。根據(jù)預(yù)測(cè)結(jié)果，按照全社會(huì)用電量7.2、7.0、6.8萬(wàn)億千瓦時(shí)高、中、低3個(gè)方案考慮，2017~2020年高方案煤電機(jī)組平均利用小時(shí)數(shù)為4079小時(shí)，中方案煤電機(jī)組平均利用小時(shí)數(shù)約為3897小時(shí)，低方案煤電機(jī)組平均利用小時(shí)為3715小時(shí)。“十三五”期間，煤電機(jī)組裝機(jī)穩(wěn)步增長(zhǎng)，同時(shí)發(fā)電小時(shí)將可能小于4100小時(shí)，形成煤電機(jī)組運(yùn)行的“新常態(tài)”。

當(dāng)前，我國(guó)電力供求關(guān)系失衡的根本原因在于沒(méi)有發(fā)揮競(jìng)爭(zhēng)政策和價(jià)格機(jī)制的基礎(chǔ)性作用。特別是在當(dāng)前發(fā)電設(shè)備相對(duì)過(guò)剩的情況下，哪些電廠(chǎng)可以生產(chǎn)，哪些電廠(chǎng)需要減少出力，或者作為備用容量，甚至應(yīng)該退出市場(chǎng)等問(wèn)題，應(yīng)該由市場(chǎng)需求和企業(yè)自身的成本狀況決定，使得最有效率的電廠(chǎng)得到有效調(diào)度，以滿(mǎn)足經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的用電需求。進(jìn)而，價(jià)格機(jī)制還會(huì)引導(dǎo)電力投資與建設(shè)回歸理性，企業(yè)在投資建設(shè)電廠(chǎng)時(shí)必然會(huì)充分考慮市場(chǎng)消納能力和企業(yè)自身的競(jìng)爭(zhēng)力。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，30萬(wàn)千瓦以下級(jí)火電機(jī)組占比超過(guò)全國(guó)平均水平21.43%的地區(qū)有14個(gè)，多集中在華北、東北和西北區(qū)域以及個(gè)別水電大省，這些地區(qū)供給側(cè)改革的空間較大。

因此，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革最終目的是提高供給體系的質(zhì)量和效益，這要求優(yōu)化資源配置。而不管是經(jīng)濟(jì)學(xué)基本理論還是世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)踐的一般經(jīng)驗(yàn)都顯示，優(yōu)化資源配置的基本前提是要發(fā)揮好價(jià)格機(jī)制的作用，這也是為什么黨的十八屆三中全會(huì)提出“要使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用”的原因所在。

5、以供給側(cè)改革為出發(fā)點(diǎn)，以電力體制和國(guó)企改革為手段——改革三重奏并行的真正意義

電力行業(yè)的供給側(cè)改革、電力體制改革與國(guó)有企業(yè)改革，最早應(yīng)始于2014年。從火電去產(chǎn)能到促進(jìn)新能源消納，從核定輸配電價(jià)到增量配電網(wǎng)，從國(guó)有企業(yè)合并到混合所有制試點(diǎn)，三重奏并行，并非各行其道，而是相互交織，相互影響，相互呼應(yīng)，三者相輔相成。

供給側(cè)改革：化石能源發(fā)電對(duì)生態(tài)環(huán)境的影響日益突出，與清潔能源發(fā)電出現(xiàn)大量棄水棄風(fēng)棄光;要解決發(fā)電設(shè)備利用效率持續(xù)降低，與電動(dòng)汽車(chē)和農(nóng)村用電潛在需求沒(méi)有充分挖掘和滿(mǎn)足;發(fā)、用電方式日趨復(fù)雜多樣，電網(wǎng)的調(diào)節(jié)能力卻沒(méi)有同步予以增強(qiáng)。

電力體制改革：通過(guò)管住自然壟斷的電網(wǎng)環(huán)節(jié)，在發(fā)、售電側(cè)建立競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)機(jī)制，在保證安全運(yùn)行的基礎(chǔ)上，充分發(fā)揮市場(chǎng)的作用，市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)并形成價(jià)格體系，市場(chǎng)平衡企業(yè)效益與效率，市場(chǎng)調(diào)節(jié)供給與需求。

國(guó)有企業(yè)改革：完善現(xiàn)代企業(yè)制度、建立高效有活力的微觀(guān)經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，;優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、培育新的增長(zhǎng)動(dòng)能。既去舊，又育新;既大幅減少無(wú)效供給，又著力擴(kuò)大新的有效供給，提高整體供給質(zhì)量和水平。

落實(shí)到在發(fā)電行業(yè)供給側(cè)改革與發(fā)電側(cè)相關(guān)國(guó)企改革層面，我們判斷其改革訴求主要有以下幾點(diǎn)：一是做大做強(qiáng)國(guó)有企業(yè)，使其具備國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)“走出去”;二是更有利于行業(yè)供給側(cè)改革的實(shí)施;三是減少同業(yè)惡性競(jìng)爭(zhēng)，實(shí)現(xiàn)整個(gè)行業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展。以此觀(guān)點(diǎn)出發(fā)，發(fā)電企業(yè)整合的兩種途徑進(jìn)行簡(jiǎn)單對(duì)比，不難發(fā)現(xiàn)，企業(yè)全類(lèi)型發(fā)電板塊的整合或更有利于實(shí)現(xiàn)供給側(cè)改革的主要目的。

板塊全類(lèi)型整合：可以保證各整合后的企業(yè)或集團(tuán)具備全產(chǎn)業(yè)發(fā)展能力，做大做強(qiáng)國(guó)有企業(yè)，有利于走向國(guó)際市場(chǎng);同時(shí)在供給側(cè)改革過(guò)程中能夠更加靈活的調(diào)整業(yè)務(wù)發(fā)展方向;同時(shí)通過(guò)合并能夠保證行業(yè)具有一定的競(jìng)爭(zhēng)性。

板塊單一類(lèi)型整合：實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)國(guó)有企業(yè)的目的，實(shí)現(xiàn)更加專(zhuān)業(yè)化。但在供給側(cè)改革過(guò)程中的業(yè)務(wù)調(diào)整過(guò)程中必然出現(xiàn)不均衡發(fā)展的問(wèn)題;同時(shí)制造了“壟斷”企業(yè)，不利于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。

6、發(fā)電行業(yè)公司整合猜想

我國(guó)發(fā)電行業(yè)目前已經(jīng)形成五大、四小及部分中央及地方發(fā)電集團(tuán)格局，其中，五大集團(tuán)均以發(fā)電為主，積極發(fā)展電力的上下游產(chǎn)業(yè)。五大集團(tuán)在各具優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，也存在一定的電源結(jié)構(gòu)同質(zhì)化問(wèn)題。從總的電力生產(chǎn)能力上看，華能集團(tuán)以16554萬(wàn)千瓦的裝機(jī)容量和6108億千瓦時(shí)的年發(fā)電量成為規(guī)模最大的一家發(fā)電集團(tuán)。

從不同電力板塊來(lái)看，火電、水電、風(fēng)電、光伏發(fā)電板塊裝機(jī)容量最大的公司分別為華能集團(tuán)、華電集團(tuán)、國(guó)電集團(tuán)、國(guó)電投集團(tuán)。各類(lèi)裝機(jī)比較如下：

我們整理了13家從事發(fā)電項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)的“國(guó)字號(hào)”央企裝機(jī)情況，其裝機(jī)情況各有差異。其中，五大發(fā)電集團(tuán)、神華集團(tuán)、華潤(rùn)集團(tuán)裝機(jī)以火電為主;三峽集團(tuán)、國(guó)家開(kāi)發(fā)投資公司則水電為主或水電占優(yōu);中廣核集團(tuán)、核工業(yè)集團(tuán)以核電為基礎(chǔ)，中廣核集團(tuán)同時(shí)發(fā)展非水可再生能源。我們認(rèn)為，“國(guó)字號(hào)”電力央企在裝機(jī)組成方面各有特點(diǎn)，這為供給側(cè)改革下的企業(yè)重組創(chuàng)造了一定的基礎(chǔ)條件和選擇性。各集團(tuán)(公司)裝機(jī)具體如下：

火電行業(yè)毛利率明顯低于水電、非水可再生能源、核電，且受燃料價(jià)格影響顯著，火電行業(yè)在去產(chǎn)能情況下將受到更大的影響。

從各大集團(tuán)部分主要上市公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率情況，可以知道五大發(fā)電集團(tuán)近年來(lái)普遍毛利率較低。這主要是因?yàn)槲宕蠹瘓F(tuán)中，火電資產(chǎn)均占據(jù)了很大的比重。近年來(lái)，煤電行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩和虧損兩大問(wèn)題凸顯，給五大集團(tuán)的發(fā)展帶來(lái)了很大的壓力。

結(jié)合國(guó)有企業(yè)發(fā)電板塊全類(lèi)型整合思路，類(lèi)似神華集團(tuán)+國(guó)電集團(tuán)的方式組合，我們認(rèn)為國(guó)企整合的訴求，正如我們的報(bào)告《漸行漸近的火電“新常態(tài)”》中所述，火電裝機(jī)對(duì)電力系統(tǒng)穩(wěn)定的支撐作用明顯，必須保證火電行業(yè)在電力系統(tǒng)中的支撐作用。對(duì)于行業(yè)整合，從供給側(cè)改革角度分析，將毛利率較低的火電行業(yè)，與毛利率較高的其它發(fā)電裝機(jī)進(jìn)行有機(jī)整合，以相對(duì)優(yōu)質(zhì)，帶相對(duì)落后。

組合一：“國(guó)字號(hào)”煤炭企業(yè)+“國(guó)字號(hào)”煤電為主的企業(yè);

組合二：地方煤炭企業(yè)+“國(guó)字號(hào)”煤電企業(yè)

組合三：煤電+水電+新能源+核電;

神華與國(guó)電的組合為煤+火電+可再生能源;另一可能組合為火電+可再生能源+核電。于此同時(shí)，根據(jù)“第三批國(guó)有企業(yè)混改試點(diǎn)”最近進(jìn)展情況，計(jì)劃“遴選一部分地方國(guó)有企業(yè)納入試點(diǎn)”，我們認(rèn)為部分地方國(guó)企有可能納入整合。

按照發(fā)電板塊全類(lèi)型整合原則的方式，可以看出，除國(guó)電、神華整合后的企業(yè)外，其余各央企若實(shí)現(xiàn)整合，可在煤炭、火電、水電、非水可再生能源發(fā)電、核電5個(gè)領(lǐng)域內(nèi)都至少具備其中4個(gè)領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)，加之部分地方煤炭、發(fā)電企業(yè)可能納入整合范疇，通過(guò)這一整合，更加有利于在行業(yè)供給側(cè)改革過(guò)程中平衡短期陣痛，健康發(fā)展。

7、投資建議

神華集團(tuán)與國(guó)電集團(tuán)的結(jié)合，在做大做強(qiáng)本身業(yè)務(wù)，減少行業(yè)惡性競(jìng)爭(zhēng)的同時(shí)，也解決了煤、電價(jià)格長(zhǎng)期博弈的問(wèn)題，緩解煤、電行業(yè)矛盾。

針對(duì)過(guò)剩產(chǎn)能，國(guó)家已經(jīng)提出了明確的目標(biāo)，但很難光靠一家公司去消化多余的產(chǎn)能，煤電行業(yè)內(nèi)部的兼并重組也無(wú)法解決以生產(chǎn)火電為主的企業(yè)面臨的共同問(wèn)題。目前來(lái)看，可行辦法之一是發(fā)電板塊全類(lèi)型整合，按照“煤炭+發(fā)電”“火電+可再生能源”，“火電+水電”，“火電+核電”的方式在電力行業(yè)內(nèi)進(jìn)行兼并重組。通過(guò)“煤電聯(lián)姻”、“水火互濟(jì)”、“風(fēng)火打捆”，整合低毛利率的火電企業(yè)和高毛利率的清潔能源發(fā)電企業(yè)，在提升行業(yè)集中度，做大做強(qiáng)國(guó)有企業(yè)的同時(shí)，也能緩和企業(yè)在去產(chǎn)能過(guò)程中面臨的業(yè)績(jī)壓力，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)布局，實(shí)現(xiàn)電力行業(yè)在降產(chǎn)能，調(diào)結(jié)構(gòu)這一階段的軟著陸。

電力行業(yè)改革三重奏已敲響，關(guān)注供給側(cè)改革、電改、國(guó)企改革的主題投資機(jī)會(huì)，以及行業(yè)盈利面改善的階段性投資機(jī)會(huì)。重點(diǎn)推薦受益于盈利面改善及行業(yè)改革全方位的龍頭火電公司：華能?chē)?guó)際、大唐發(fā)電、國(guó)電電力等。

8、風(fēng)險(xiǎn)分析

供給側(cè)改革減存量、控增量實(shí)施力度不達(dá)預(yù)期，新項(xiàng)目投產(chǎn)較多發(fā)電小時(shí)數(shù)下降明顯;新一輪電改推進(jìn)不達(dá)預(yù)期，進(jìn)度受阻;國(guó)企改革進(jìn)度不達(dá)預(yù)期，去產(chǎn)能實(shí)施緩慢，資源優(yōu)化效果難以體現(xiàn)等。